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Le président américain Donald Trump n'a jamais caché son souhait de voir les taux d'intérêt baisser. Il affirme que des emprunts moins chers permettraient, entre autres, au gouvernement d'économiser des milliards de dollars en paiements au titre du service de la dette. Qui ne souhaiterait pas cela ?
Malheureusement, comme le rappelle Mick Jagger, "on ne peut pas toujours obtenir ce que l'on veut". D'une part, l'inflation aux Etats-Unis s'élève déjà à 2,7%. Il ne s'agit pas d'une inflation galopante, mais elle est supérieure à l'objectif de 2 % de la Réserve fédérale et au niveau auquel la Fed envisagerait normalement de réduire ses taux.
Nous devrions peut-être être soulagés que M. Trump ne demande pas de réduction des taux d'intérêt pour réduire l'inflation. C'est ce que l'on entendait autrefois de la part du président turc Recep Tayyip Erdoğan. Insistant sur le fait que les taux d'intérêt élevés sont la cause de l'inflation, Erdoğan a forcé la banque centrale turque à réduire ses taux alors même que les prix grimpaient. Les résultats ont été catastrophiques, comme on pouvait s'y attendre. En 2022, l'inflation turque a dépassé les 80%, la monnaie s'est effondrée et l'épargne des ménages s'est évaporée. Le pays n'a été sorti du gouffre que lorsque l'orthodoxie monétaire a été rétablie.
La Turquie n'est pas non plus un cas isolé. De l'Argentine à l'Inde, en passant par le Venezuela et le Brésil, de nombreux pays ont été affligés par des hommes forts qui insistaient sur des taux d'intérêt bas. Mais pourquoi les dirigeants populistes-nationalistes persistent-ils dans leurs exigences alors que l'histoire les contredit si clairement ?
Le problème est que les coûts d'emprunt pour les gouvernements, les entreprises et les ménages ne sont pas simplement fixés par le taux directeur à court terme de la banque centrale. Ils reflètent plutôt la capacité perçue des emprunteurs à rembourser. Si une banque a confiance dans les finances et la capacité de remboursement de son client, elle lui offrira de meilleures conditions.
De même, si les investisseurs font confiance à la trajectoire budgétaire d'un gouvernement, à ses institutions et à son autorité monétaire, ils seront disposés à le laisser emprunter à bon compte. Dans le cas contraire, ils exigeront des taux d'intérêt plus élevés pour compenser le risque. C'est pourquoi les marchés émergents sont confrontés à des coûts d'emprunt à deux chiffres sur leur dette "risquée", même lorsque les taux directeurs mondiaux sont bas.
En d'autres termes, l'abaissement du taux directeur de la Fed ne garantit pas un crédit moins cher dans l'ensemble de l'économie, ni pour les consommateurs et les entreprises, ni pour le gouvernement. Si la crédibilité budgétaire s'érode ou si les attentes en matière d'inflation augmentent, les taux du marché peuvent augmenter même si la Fed réduit le taux des fonds fédéraux. C'est ce que les hommes forts ne parviennent pas - ou refusent - de comprendre, et cela explique pourquoi il n'y a jamais eu de miracle de croissance dans un pays doté d'un gouvernement populiste.
Malgré la simplicité de ce constat, les hommes forts populistes continuent de militer pour des taux bas, parce qu'ils se concentrent sur quelque chose qui a plus de valeur à leurs yeux que d'essayer de faire ce qu'il faut. La popularité à court terme de leurs politiques peut les aider à gagner les élections, même si elles sapent la croissance économique à long terme. Comme cette approche produit inévitablement de mauvais résultats économiques au fil du temps, les hommes forts ont besoin de taux d'intérêt bas pour empêcher leurs partisans de se rendre compte de l'erreur de leurs politiques avant qu'il ne soit trop tard.
La politique tarifaire en est un bon exemple. L'imposition de droits de douane sur les importations réduit la productivité et diminue la production potentielle de l'économie à long terme. Mais l'argument selon lequel vous taxez les étrangers afin de pouvoir réduire les impôts des citoyens nationaux semble très intéressant.
Dans ce cas, les faibles taux d'intérêt viennent à la rescousse en offrant un répit temporaire aux effets néfastes des droits de douane. Si les consommateurs et les entreprises peuvent emprunter facilement, ils peuvent "s'en sortir" sans se rendre compte que leurs revenus seront plus faibles à l'avenir.
L'homme fort qui aime les tarifs douaniers doit agir rapidement. Si les droits de douane entraînent un ralentissement de la croissance et une hausse des prix, il perdra les prochaines élections. Un gouvernement populiste tentera donc de faire baisser les taux avant que le ralentissement ne devienne évident, dans l'espoir de masquer les dommages causés par ses politiques. Mais il s'agit là d'un jeu dangereux.
Le crédit bon marché peut masquer des faiblesses structurelles, mais plus il dure, plus le prix à payer est élevé lorsque la facture arrive à échéance. Les Etats-Unis bénéficient encore d'une protection importante : l'indépendance de la Fed. Contrairement à la Turquie, le président ne peut pas simplement ordonner à la Fed de réduire ses taux. Bien sûr, un président américain déterminé pourrait toujours essayer de "remplir" la banque centrale de loyalistes ou de personnes trop inexpérimentées ou trop intimidées pour résister à la pression politique.
Dans ce cas, la frontière entre l'autorité monétaire et l'autorité politique devient floue, et les marchés se rendent rapidement compte que les baisses de taux ne sont pas étayées par les données. À ce moment-là, les primes de risque augmenteront, entraînant une hausse des coûts d'emprunt. Cela mettrait en évidence la vulnérabilité créée par la trajectoire de la politique budgétaire américaine.
Avec une dette fédérale supérieure à 100 % du PIB et des déficits qui devraient rester élevés, le pays dépend fortement de la confiance des marchés dans l'indépendance et la crédibilité de la Fed. Si cette confiance s'affaiblit, les coûts d'emprunt pourraient augmenter fortement, ce qui, ironiquement, rendrait le service de la dette plus coûteux pour le gouvernement, et non moins coûteux.
En fin de compte, l'idée que la prospérité peut être obtenue grâce à des taux d'intérêt bas est une illusion populiste. Des taux bas ne peuvent pas compenser de mauvaises politiques économiques comme les tarifs douaniers. La crédibilité de la Fed est trop précieuse et trop importante pour la stabilité économique mondiale pour être sacrifiée sur l'autel de la commodité politique.
Par Şebnem Kalemli-Özcan
Professeur d’économie à l’Université Brown et directeur du Global Linkages Lab
Malheureusement, comme le rappelle Mick Jagger, "on ne peut pas toujours obtenir ce que l'on veut". D'une part, l'inflation aux Etats-Unis s'élève déjà à 2,7%. Il ne s'agit pas d'une inflation galopante, mais elle est supérieure à l'objectif de 2 % de la Réserve fédérale et au niveau auquel la Fed envisagerait normalement de réduire ses taux.
Nous devrions peut-être être soulagés que M. Trump ne demande pas de réduction des taux d'intérêt pour réduire l'inflation. C'est ce que l'on entendait autrefois de la part du président turc Recep Tayyip Erdoğan. Insistant sur le fait que les taux d'intérêt élevés sont la cause de l'inflation, Erdoğan a forcé la banque centrale turque à réduire ses taux alors même que les prix grimpaient. Les résultats ont été catastrophiques, comme on pouvait s'y attendre. En 2022, l'inflation turque a dépassé les 80%, la monnaie s'est effondrée et l'épargne des ménages s'est évaporée. Le pays n'a été sorti du gouffre que lorsque l'orthodoxie monétaire a été rétablie.
La Turquie n'est pas non plus un cas isolé. De l'Argentine à l'Inde, en passant par le Venezuela et le Brésil, de nombreux pays ont été affligés par des hommes forts qui insistaient sur des taux d'intérêt bas. Mais pourquoi les dirigeants populistes-nationalistes persistent-ils dans leurs exigences alors que l'histoire les contredit si clairement ?
Le problème est que les coûts d'emprunt pour les gouvernements, les entreprises et les ménages ne sont pas simplement fixés par le taux directeur à court terme de la banque centrale. Ils reflètent plutôt la capacité perçue des emprunteurs à rembourser. Si une banque a confiance dans les finances et la capacité de remboursement de son client, elle lui offrira de meilleures conditions.
De même, si les investisseurs font confiance à la trajectoire budgétaire d'un gouvernement, à ses institutions et à son autorité monétaire, ils seront disposés à le laisser emprunter à bon compte. Dans le cas contraire, ils exigeront des taux d'intérêt plus élevés pour compenser le risque. C'est pourquoi les marchés émergents sont confrontés à des coûts d'emprunt à deux chiffres sur leur dette "risquée", même lorsque les taux directeurs mondiaux sont bas.
En d'autres termes, l'abaissement du taux directeur de la Fed ne garantit pas un crédit moins cher dans l'ensemble de l'économie, ni pour les consommateurs et les entreprises, ni pour le gouvernement. Si la crédibilité budgétaire s'érode ou si les attentes en matière d'inflation augmentent, les taux du marché peuvent augmenter même si la Fed réduit le taux des fonds fédéraux. C'est ce que les hommes forts ne parviennent pas - ou refusent - de comprendre, et cela explique pourquoi il n'y a jamais eu de miracle de croissance dans un pays doté d'un gouvernement populiste.
Malgré la simplicité de ce constat, les hommes forts populistes continuent de militer pour des taux bas, parce qu'ils se concentrent sur quelque chose qui a plus de valeur à leurs yeux que d'essayer de faire ce qu'il faut. La popularité à court terme de leurs politiques peut les aider à gagner les élections, même si elles sapent la croissance économique à long terme. Comme cette approche produit inévitablement de mauvais résultats économiques au fil du temps, les hommes forts ont besoin de taux d'intérêt bas pour empêcher leurs partisans de se rendre compte de l'erreur de leurs politiques avant qu'il ne soit trop tard.
La politique tarifaire en est un bon exemple. L'imposition de droits de douane sur les importations réduit la productivité et diminue la production potentielle de l'économie à long terme. Mais l'argument selon lequel vous taxez les étrangers afin de pouvoir réduire les impôts des citoyens nationaux semble très intéressant.
Dans ce cas, les faibles taux d'intérêt viennent à la rescousse en offrant un répit temporaire aux effets néfastes des droits de douane. Si les consommateurs et les entreprises peuvent emprunter facilement, ils peuvent "s'en sortir" sans se rendre compte que leurs revenus seront plus faibles à l'avenir.
L'homme fort qui aime les tarifs douaniers doit agir rapidement. Si les droits de douane entraînent un ralentissement de la croissance et une hausse des prix, il perdra les prochaines élections. Un gouvernement populiste tentera donc de faire baisser les taux avant que le ralentissement ne devienne évident, dans l'espoir de masquer les dommages causés par ses politiques. Mais il s'agit là d'un jeu dangereux.
Le crédit bon marché peut masquer des faiblesses structurelles, mais plus il dure, plus le prix à payer est élevé lorsque la facture arrive à échéance. Les Etats-Unis bénéficient encore d'une protection importante : l'indépendance de la Fed. Contrairement à la Turquie, le président ne peut pas simplement ordonner à la Fed de réduire ses taux. Bien sûr, un président américain déterminé pourrait toujours essayer de "remplir" la banque centrale de loyalistes ou de personnes trop inexpérimentées ou trop intimidées pour résister à la pression politique.
Dans ce cas, la frontière entre l'autorité monétaire et l'autorité politique devient floue, et les marchés se rendent rapidement compte que les baisses de taux ne sont pas étayées par les données. À ce moment-là, les primes de risque augmenteront, entraînant une hausse des coûts d'emprunt. Cela mettrait en évidence la vulnérabilité créée par la trajectoire de la politique budgétaire américaine.
Avec une dette fédérale supérieure à 100 % du PIB et des déficits qui devraient rester élevés, le pays dépend fortement de la confiance des marchés dans l'indépendance et la crédibilité de la Fed. Si cette confiance s'affaiblit, les coûts d'emprunt pourraient augmenter fortement, ce qui, ironiquement, rendrait le service de la dette plus coûteux pour le gouvernement, et non moins coûteux.
En fin de compte, l'idée que la prospérité peut être obtenue grâce à des taux d'intérêt bas est une illusion populiste. Des taux bas ne peuvent pas compenser de mauvaises politiques économiques comme les tarifs douaniers. La crédibilité de la Fed est trop précieuse et trop importante pour la stabilité économique mondiale pour être sacrifiée sur l'autel de la commodité politique.
Par Şebnem Kalemli-Özcan
Professeur d’économie à l’Université Brown et directeur du Global Linkages Lab
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