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Qui craint la théorie monétaire moderne ?





Comme le savent tous ceux qui travaillent dans le contrôle législatif des banquiers centraux, ces derniers n’aiment pas voir leur autorité remise en question, défendant d’abord et avant tout leur mystique, cette aura qui accompagne leurs déclarations, dans un élégant mélange de banalités et de contre-vérités, sur fond de puissance et de langage savant. C’est pourquoi il est si amusant de tourmenter les banquiers centraux. C’est bien connu, John Maynard Keynes s’est plu à contredire Montagu Norman, gouverneur de la Banque d’Angleterre (BOE), de 1920 à 1940. Wright Patman and Henry Reuss, membres du Congrès et présidents de la Commission bancaire de la Chambre dans les années 1970, en ont fait de même avec le président de la Réserve fédérale Arthur Burns. Je sais combien Reuss a apprécié l’exercice, puisque j’y ai moi-même assisté à l’époque.

De nos jours, ce sont les voix de la théorie monétaire moderne (TMM) qui viennent perturber le sommeil non seulement des banquiers centraux actuels, mais également de ceux qui n’exercent plus. Ils déambulent dans les couloirs comme Lady Macbeth s’exclamant «Vat-en maudite tache!». C’est ce qu’illustrent récemment Raghuram G. Rajan, ancien gouverneur de la Banque de réserve de l’Inde, et Mervyn King, ancien gouverneur de la BOE.

Dans leurs articles dernièrement publiés, chacun allie arrogance et condescendance (à un degré à peu près égal) dans une déclaration de vérités largement rebattues, avec lesquelles il est pour l’essentiel difficile de s’inscrire en désaccord. Or, Rajan et King s’attaquent à la TMM de manière exclusivement abstraite. Aucun des deux ne cite la moindre source, ni le moindre nom associé à la TMM. King commence ainsi par écrire : «Si vous ne parvenez pas à expliquer quelque chose, tentez l’acronyme. Dans le domaine de l’économie, le dernier en date n’est autre que TMM – théorie monétaire moderne, ou plutôt 'magic money tree'». King mentionne-t-il le fait que des ouvrages entiers expliquent la TMM, notamment The Deficit Myth, actuel bestseller écrit par l’éminente professeur d’économie Stephanie Kelton? Non, il ne le mentionne pas. De son côté, Rajan oublie lui aussi d’évoquer les ouvrages de Pavlina R. Tcherneva du Bard College, ou de L. Randall Wray du Levy Institute, pour ne citer que trois représentants majeurs de l’école de la TMM.

Le fait peu commode que deux des principaux défenseurs de la TMM soient des femmes n’aura peut-être pas échappé à votre attention. Compte tenu notamment des antécédents de l’économie moderne dominante à l’égard de ses praticiens femmes, il serait trop généreux d’expliquer l’oubli de ces noms par un simple manque de galanterie. Non, King et Rajan savent sans doute pertinemment qui sont Kelton et Tcherneva. Toutes deux sont pour eux des adversaires percutantes et éloquentes, qui présentent précisément le type de profil que les banquiers centraux ont tendance à redouter. King et Rajan décrivent la TMM comme un argument autour du faible coût de la «planche à billets». Dans la description de King, l’idée réside en ce que l’argent imprimé par une banque centrale serait «donné au public… pour permettre à la population de dépenser plus, le tout faisant augmenter la production et l’emploi». Il affirme ensuite que cette approche a déjà été tentée, «que ce soit par les empereurs romains, Henri IV, la République de Weimar ou les actuels Zimbabwe et Venezuela» – pas tout à fait des réussites en effet. Seulement voilà, ceux qui ont la mémoire suffisamment longue se rappellent sans doute le printemps chaotique de 2020, lorsque face à la crise de Covid-19, les Etats-Unis ont déboursé 2.200 milliards $ d’argent frais pour permettre à la population de dépenser plus, pour le bien de la production et de l’emploi. Les Etats-Unis n’ont certes pas vécu une formidable année 2020, mais ils n’ont pas non plus connu d’inflation galopante. Ils ne sont pas devenus le Zimbabwe, le Venezuela ou la République de Weimar. King l’a-t-il remarqué ? Rajan lui au moins ne va pas jusqu’à formuler une comparaison avec le Zimbabwe.

King et Rajan déplorent que la TMM n’ait rien d’une nouveauté, ce qui démontre clairement leur manque de connaissance à ce sujet. Car les partisans de la TMM ne la décrivent pas comme nouvelle. Contrairement aux détracteurs de cette théorie, ils savent que «moderne» et «nouveau» ne sont pas précisément des synonymes. Le terme «moderne» est conféré à la TMM dans son sens employé par Keynes en 1930 dans « Un traité sur la monnaie », ouvrage dans lequel il décrit la prérogative de l’Etat consistant à définir ce qu’est la monnaie pour ceux qui sont soumis à ses règles : «Ce droit est revendiqué par tous les Etats modernes, comme il l’est depuis quatre mille ans au moins». Il est un peu triste – voire choquant – que King, l’un des mes contemporains au King’s College de Cambridge, ait si aisément oublié Keynes. Mais alors, qu’est-ce que la TMM ? Contrairement à ce que font valoir King et Rajan, elle n’est pas un slogan politique. Elle constitue davantage un corpus théorique dans la tradition monétaire de Keynes, qui réunit d’éminents penseurs tels que les économistes américains Hyman Minsky et Wynne Godley, du trésor britannique et de l’Université de Cambridge. La TMM décrit la manière dont travaillent les banques centrales et gouvernements «modernes», ainsi que la façon dont les modifications dans leurs bilans se reflètent dans celles des bilans du public, une sorte d’application de la comptabilité en partie double à la pensée économique. Ainsi, comme l’écrit Kelton en des termes très clairs, le déficit de l’Etat correspond à l’excédent du secteur privé, et inversement.

La TMM partage la vision de Keynes selon laquelle un objectif juste de la politique économique, dans un pays souverain et développé, consiste à atteindre le plein emploi, sur la base d’une garantie d’emplois pour tous ceux qui en ont besoin. C’est l’objectif que j’ai contribué à inscrire dans le droit américain à travers la loi HumphreyHawkins Full Employment and Balanced Growth Act de 1978, en parallèle d’une croissance équilibrée ainsi que d’une raisonnable stabilité des prix. Avec des réussites concrètes ici et là, cet objectif politique, connu comme le «double mandat», constitue depuis la législation des Etats-Unis. En somme, en tant qu’illustration de mesures économiques judicieuses rendues populaires, accessibles et démocratiques, la TMM représente ce que les banquiers centraux ont toujours redouté, ce qui n’a rien d’étonnant.

Par James K. Galbraith
Ancien directeur exécutif du Joint Economic Committee et professeur à l'Université du Texas à Austin

Libé
Vendredi 25 Décembre 2020

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